发布时间：2020/10/26 11:21:31 浏览人数：1555人
核心要点
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过去十年，房地产行业的痛点隐藏在房价的大幅上涨之下，正所谓一美遮百丑，未来十年，房价增速进入区间管理时代，痛点凸显，痛点的背后则是围绕房地产产业链的多彩多样的机会，这些痛点和机会无非是围绕利润率、周转和杠杆展开，而对于房企“转型”则是关键词
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痛点一：（1）加杠杆，赌增值（地、房价）的囤地模式失效，开发商开始向经营层面要利润，细微处见功夫，降本增效诉求比以往任何时候都强烈；（2）地价对项目最终的经营利差影响越来越大，拿地能力愈发关键（3）无息负债驱动下的高质量周转将带来管理红利，精装修房比例提高，和谐供应链关系取代吸血型供应链关系均是改善现金流之商业模式的重要组成部分
机会：
降本增效导向下，a.催生采购商抱团取暖，行业强强联合或龙头主导形成B2B平台型机会，比如采筑构建的泛建材交易平台；b.高质量周转的前提是各个时间节点的把控，在可靠稳定的B端供应保障期望下，龙头材料供应商集中度会加速提高；同时，成本偏高并不能阻止新型建材和工艺被采用，因为新型建材和工艺很有可能减少了工序，而提高了整个项目的周转；
行业大数据及信息系统的利用变得更重要，从拿地环节（拿地将更细化到城市片区，城市深耕依赖于更多样化的大数据）、工地的建设施工环节、售楼处的销售环节到回款环节都依赖于更强大的信息系统来提高拿地能力、保障周转、降低费用和保障现金流，这些将催生房地产信息化和大数据需求加速迭代，房企ERP和SaaS等应用加速，行业大数据将加速变现；
疫情下，分散的C端并没有明显分散风险，而B端的供应保障等优势反而凸显，估值孰高?这是一次B端估值上台阶的过程；
对待供应链的初衷很重要，和谐的历史供应链关系也将帮助房企更早、更快变现产业链，从而映射此类房企更高的估值溢价。
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痛点二：房子不愁卖的时代开始SayGoodbye，产品定位和产品质量变得更重要
机会：
产品定位的背后就是城市深耕，而对市场的了解不仅仅建立在营销口和设计口的经验之上，更多地需要房地产大数据的支持，“在什么样的城市什么样的地段盖什么样的房子卖给什么样的人”变得更重要，这将保证去化和长期竞争力。一方面将倒逼房企对城市的研究细化到片区，另外一方面，凸显行业大数据的价值。例如，贝壳的价值或不仅仅在新房和二手房的交易，更多在数据价值本身，而房天下的指数研究院也分拆出来专心数据业务；相反，这个行业也会快速出清掉一些不具备房地产数据基因的公司，这毕竟不是纯粹的互联网，线下服务才能接近相对低频的成交，才能掌握准确的数据，不然就只能是一个广告平台；
采购理念不再是价格优先，而是质量优先下的价格优先，将加速行业形成高于国标的“企业标准”，标准的提高将进一步加快细分领域龙头供应商集中度提高；
产品质量的含义可能不仅仅是质量本身，更是使产品真正匹配到某个需求段的人群，因此，一切于标准化下做生意的细分行业都不容忽视，比如建造的标准化，营销的标准化，即便一些细分行业现在看起来实际使用需求不足。标准化是质量的前提，是集采的前提也是提高周转的利器；怎么看待BIM？
4痛点三：过去，做运营的苦力活心态敌不过赚快钱的诱惑，未来快钱难赚，缺乏运营能力内功的“空虚”心态会滋生“自卑”
机会：
倒逼围绕“产业链”的转型，比如物业管理，社区管理，基于运营的租赁，养老，城市更新改造，基础设施REITs底层资产运营等，此类更讲究运营α的产业链转型方向吸引力均会提升，虽然其中一些商业模式暂未成熟，但凡事均为特定阶段的特定产物。独生子女的父母开始老了之后会怎么样？
而一度成为众多房企选择的向金融方向转型可能会面临新的挑战，金融是一把双刃剑，到底是做“金融属性的房地产”，还是做“房地产属性的金融”？这种差别可能就体现在Blackstone和Brookfield之间，“具备房地产情节，更注重运营（资产管理能力）”可能是10年后我国房企终极的转型方向，成功者肯定寥寥，但这意味着估值从约5X变为20X；
而转型往房地产不相干行业，其成功的概率并不会比一般创业高多少，这在13-14年就已经被证明；未来房企的估值差距会显著拉开。
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一个需要思考的问题：预售制真的在给房企加杠杆吗？
房价弹性降低的未来，预售制恐怕并不是促使房企盲目加杠杆的原罪，相反，从海外观察，极致预售的公司，周转率较高，但表现为较低的杠杆，因此，我们有理由去猜想，高杠杆的始作俑者可能并不是预售制，而是形成定势思维的房价上涨，有暴利才有不顾一切的加杠杆，赌增值；我们相信，未来房企的商业模式中，一定有极致的高周转模式出现，而杠杆反而得到控制，这在海外已有案例，会在后续的报告中探讨。
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两大β成为产业链机会发现的推手：一方面，竣工交付周期触发了房地产产业链需求向上，这也是“竣工周期”第一次被资本市场重视；另一方面，老旧小区改造作为新增的β对产业链的拉动亦不容忽视，两者将共同推动产业链需求持续向上
而更关键的是是基于前述三个痛点（机会）之下的长期α构建：一方面，为房企产业链上的企业带来新的α，另一方面，也将推动房企自身构建生态链和转型。转型：一方面在房企自身开发类主业的商业模式转型上，更具备经营管理红利的房企将构建新的α，另一方面，房企在围绕产业链转型方向上的尝试从而构建更长期的α
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对于房企本身的机会：过去在开发业务上不具备管理红利的房企难以赋能产业链和转型，房企估值差异将显著拉开。
房企通过产业链地位反赋能房企或是伪命题，能否成功运用产业链赋能房企，取决于房企的产业链链运作初衷是否以改善现金流结构为目的而不是转嫁杠杆；房企往存量运营方向的转型讲究的是现金流创造能力，之前在开发业务上都不具备这种能力，那未来也难于经营层面创造价值。如何识别？观察现金流结构是否长期稳健或出现改善。目前现金流结构具备此类特征的房企有万科A、保利地产、龙湖集团等。
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大逻辑下的产业链机会：
1.围绕房地产主业的转型：一是物业、社区管理及城市运营：如万科物业、保利物业、碧桂园服务、永升生活服务等；二是更注重运营及资产管理能力：如万科、龙湖、华润等；三是具备房地产大数据优势的主体：贝壳、中指院等
2.建材：在精装房渗透率快速提升的大背景下，B端业务的持续放量，配合产业链各子行业龙头产能释放，加速了消费类建材各子行业的格局整合，推动集中度快速提升。我们认为传统消费类建材中，产品成本具有竞争力，后续配套服务能够持续提升的优质企业，通过工程业务将快速成长。重点关注防水、涂料、瓷砖以及管材类行业的变化，推荐关注亚士创能、蒙娜丽莎、东方雨虹、伟星新材以及雄塑科技等
3.家居：工程业务带动订单确定性和数量级大幅增加，成为家居企业起飞的另一个风口业务。2019年开始，大规模房企需求升级，更多依赖于资金实力强，交期和服务较为稳定的品牌家具企业。行业里上市公司充分受益，我们预计厨柜、木门、衣柜、地板等子行业与地产行业合作可能更高，建议配置欧派家居、志邦家居、江山欧派、皮阿诺、惠达卫浴、帝欧家居、索菲亚等
4.家电行业:精装工程渠道的快速发展将家电与地产联系得更为紧密。1）2B与2C并不割裂：2C定义品牌高度，2B定义企业规模，2B的采购商往往挑选行业主流品牌，与头部企业进行合作；2B的快速发展，加速业内龙头份额的集中，积极关注厨电老板、照明欧普等龙头企业的投资机会。2）格局未定的细分板块中，优质企业份额逐渐提升：照明板块市场较为分散，龙头欧普优势明显，伴随精装房对照明产品配套率的提升，公司有望在B端收获更大市场空间；墙开等产品精装配套率较高，外资品牌占据一定市场份额，但格局未定，优质内资品牌如公牛，仍有较大提升空间
5.机械：房地产为电梯最大下游，竣工好转有望支持电梯销量平稳增长，此外老旧小区改造带来加装电梯需求，加装电梯本就是刚性需求，解决日益提高的老龄化率，与老旧小区日趋落后的公共设施之间的矛盾。全国上报需要改造的城镇老旧小区有17万个，以西安实地数据推演，至少需要安装204万部电梯，加装电梯市场广阔。当前电梯行业拐点得到确立，竣工数据向好+电梯厂格局向好+旧梯更新及旧楼加装需求逐步释放，盈利能力有望持续修复，强烈推荐弹性品种康力电梯
6.计算机：开发商开始向内要收益，使用产业链软件降费提效的需求不断提升。相比发达市场，我国房地产产业链软件渗透率较低，发展潜力巨大。细分企业管理软件领域竞争格局清晰，明源云作为第一大ERP及SaaS服务厂商，传统业务竞争优势突出，云业务特征指标亮眼，值得重点关注。另外，在建设施工领域，建筑信息化模型（BIM）的应用将对建筑行业产生较大变革，3D模型在全施工流程中的应用起到了高效、降本、节能等成效，我们认为随着BIM渗透率提升，智慧施工有望快速发展，建议关注行业中龙头企业广联达等。
总结
我们观察到，房企寻找产业链机会并非立足于短期视角，更多分散的细分行业都在加速集中，部分在二级市场暂时没有标的的细分行业也在加速成长，产业链机会将是一个长期话题
风险提示：房地产调控政策影响短期精装比例提高、行业标准化提高进程低于预期、疫情不确定性影响项目周转，竣工复苏不及预期，老旧小区改造推进不及预期
原创： 招商证券多行业
本文转自：降噪房地产
